Die Turbulenzen rund um die Krypto-freundlichen Banken in den USA (Silvergate, SVB und Signature) sowie die Folgen des FTX/Alameda-Debakels schlagen sich allmählich in der Liquidität der Krypto-Märkte nieder. Eine ausführliche Marktanalyse des Datenanbieters Kaiko.
Die Krypto-Märkte sind am volatilsten, wenn die Liquidität gering ist. Die Preise haben sowohl nach unten als auch nach oben weniger Unterstützung, was den rasanten Anstieg von BTC um 17% seit Anfang des Monats unterstützt haben könnte. Die Liquidität ist auch auf den traditionellen Finanzmärkten ein heisses Thema geworden, da der Bankensektor von mehreren öffentlichkeitswirksamen Zusammenbrüchen betroffen ist. Dies hat sich auch auf die Krypto-Märkte ausgewirkt, die nach dem FTX-Vorfall bereits unter einem Mangel an Liquidität litten.
Krypto-Markttiefe inmitten des Chaos
Die Markttiefe ist wohl der wichtigste Massstab für die Liquidität an den Kryptomärkten, da sie die Anzahl der Aufträge darstellt, die innerhalb einer bestimmten Preisspanne tatsächlich auf ihre Ausführung warten. Indem wir sowohl Kauf- als auch Verkaufsaufträge innerhalb von 1% des mittleren Preises für die 10 wichtigsten Krypto-Assets summieren, erhalten wir ein gutes Barometer für die Liquidität der Märkte. Eine kurze Anmerkung zu den Daten: Wir haben damit begonnen, 1% Markttiefe zu verwenden, um eine potenzielle Manipulation der von uns aufgedeckten 2%-Tiefen-Metrik zu vermeiden. Diese wird häufig von Websites zur Preisanzeige verwendet.
Das obige Diagramm dient als Zeitleiste für die Liquiditätsereignisse des letzten Monats, mit einem Rückgang von 200 Mio. USD um den 4. März. Damals traten die ersten Silvergate-Probleme auf und das SEN-Netzwerk wurde kurz darauf geschlossen. Der nächste grosse Einbruch erfolgte, als SVB und Signature zusammenbrachen. Das führte dazu, dass die Reserven von Circle in Frage gestellt wurden. Sowohl das SEN- als auch das Signet-Zahlungsnetzwerk von Silvergate waren zwei wichtige Teile der Infrastruktur für Market Maker in diesem Bereich. Sie boten rund um die Uhr Zugang zu USD-Abrechnungen mit Handelsunternehmen, OTC-Desks und anderen Kryptounternehmen. Nach der Schliessung dieser beiden Netzwerke steht die Liquiditätssituation in der Kryptowirtschaft auf der Kippe, da die Branche auf eine praktikable Alternative wartet.
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Die obige USD-Messung der Markttiefe erfasst nicht wirklich das Zögern der Market Maker, die aufgrund des Anstiegs der Kryptopreise in der letzten Woche Liquidität zuführen und die USD-Liquiditätsmetriken auf ihr Level vor den Bankenproblemen zurückbringen. Eine Möglichkeit, damit umzugehen, ist die Darstellung der Markttiefe in nativen Einheiten. So lässt sich feststellen, ob wirklich neue Liquidität zugeführt wurde oder ob es sich nur um eine Preiserhöhung der bereits in den Auftragsbüchern vorhandenen Aufträge handelt.
Wir sehen, dass weder BTC noch ETH in nativen Einheiten an Tiefe gewonnen haben, was zeigt, dass es sich um einen rein preisgetriebenen Anstieg der Liquidität handelte. Auf diese Weise lässt sich die Liquidität auf den Märkten weniger nachhaltig steigern. Interessanterweise haben Market Maker BTC und ETH nicht anders behandelt, trotz der allgemeinen Rotation, die wir in der letzten Woche in BTC gesehen haben.
Kein guter Ausblick für die Markttiefe
Ein Blick auf die letzten Monate zeigt, dass die Markttiefe bei BTC ein beunruhigendes Bild vermittelt. Wir befinden uns derzeit auf dem niedrigsten Level der Liquidität in den BTC-Märkten seit 10 Monaten, sogar noch niedriger als nach dem Zusammenbruch von FTX. Damals, als die FTX/Alameda-Einheit zusammenbrach, bezeichneten wir den Liquiditätsrückgang erstmals als "Alameda-Lücke" und wiesen damit auf das Fehlen eines der grössten Market Maker der Branche hin. Diese Lücke muss noch geschlossen werden, und mit den jüngsten Bankproblemen hat die Liquidität einen weiteren Schlag erlitten.
Die Schliessung von SEN und die Abwicklung von Signet, einige der einzigen USD-Zahlungsschienen für Kryptowährungen, haben dazu geführt, dass die US-Börsen unter Liquiditätsgesichtspunkten stärker betroffen sind. So sehen sich die Market Maker in der Region mit noch nie dagewesenen Herausforderungen für ihren Betrieb konfrontiert.
Wir können die unterschiedlichen Reaktionen zwischen US- und Nicht-US-Börsen erkennen, die auf einige der Liquiditätsprobleme des letzten Monats heftiger reagierten. Die gute Nachricht ist, dass sich die Liquidität auf das Level von Anfang März erholt zu haben scheint. Allerdings könnte der Verlust der einfachen Fiat-Zugänge längerfristige Auswirkungen haben.
Analyse der Spreads
Eine weitere Möglichkeit, die Liquidität der Märkte zu messen, sind die an den Börsen angebotenen Spreads. Dabei handelt es sich um die Differenz zwischen dem Geld- und Briefkurs. Ein Blick auf die USD/USDT-Paare zeigt, dass die USD-Spreads mit der Verschärfung der Bankenprobleme volatiler wurden und von 2 Basispunkten bis auf 4 Basispunkte anstiegen, als Silvergate geschlossen wurde.
Wie bei der Markttiefe verschlechterte sich die Liquidität bei den mit dem USD verbundenen Börsen und Paaren, als die logistischen Probleme im Zusammenhang mit der Schliessung der Fiat-Zahlungsschienen deutlich wurden. Je länger es dauert, bis eine praktikable Alternative zu den SEN- oder Signet-Netzwerken auftaucht, desto volatiler dürften die Spreads und die Markttiefe werden. Denn die Market Maker stehen vor neuen operativen Herausforderungen und ziehen Liquidität von den Börsen ab, bis sie mehr Klarheit haben.
Abgesehen von den Bankenproblemen gab Binance diesen Monat bekannt, dass sie das Null-Gebühren-Programm für BTC-Handelspaare einstellen. Die Bedeutung dieses Ereignisses für die Marktliquidität ist nicht zu unterschätzen - Binance ist die liquideste Börse und das Paar BTC-USDC ist das liquideste Paar im Kryptobereich. Durch das gebührenfreie Programm konnte Binance seit Juli einen Marktanteil von über 20% gewinnen, wobei über 61% des Volumens aus gebührenfreien Paaren stammen. Wir können die Anpassung der Spreads sehen, da die zuvor volatilen BTC-Spreads auf Binance dank einer fehlenden Taker Fee nach der Wiedereinführung einer Gebühr stark zurückgingen.Dadurch sind die BTC-Spreads niedriger als die ETH-Spreads.
Engere Spreads machen es für Market Maker weniger profitabel, Liquidität für dieses Paar anzubieten - mit der Wiedereinführung einer Taker Fee sind die Anleger nicht bereit, einen höheren Spread zu zahlen. Das hat dazu geführt, dass die Liquidität des Paares BTC-USDT auf Binance über Nacht um 70% gesunken ist, da Market Maker nach profitableren Märkten an anderen Börsen und Paaren suchen.
Slippage steigt auf Coinbase
Die Slippage ist eine weitere wichtige Kennzahl zur Beurteilung der Liquidität der Märkte, die den prozentualen Verlust eines Auftrags aufgrund mangelnder Liquidität angibt. Bei einem Verkaufsauftrag über 100.000 USD auf den BTC-Märkten hatten das liquideste USD-Paar und das liquideste USDT-Paar Anfang März eine ähnliche Slippage von 0.1%.
Die Ängste über die USD-Zahlungsschienen haben jedoch die Liquiditätsmärkte in den USA erfasst und wir können den Anstieg der Slippage um den 13. März auf Coinbase sehen. Im Vergleich dazu gab es nur einen leichten Anstieg beim USDT-Paar auf Binance. Die Slippage für das BTC-USD-Paar auf Coinbase bleibt 2.5 mal höher als zu Beginn des Monats, da die USD-Liquidität auf den Kryptomärkten auf ganzer Linie leidet.
Volumen erholt sich trotz Liquiditätseinbussen
Keine Liquiditätsanalyse wäre vollständig, ohne einen Blick auf die Volumina zu werfen und die verschiedenen Marktdynamiken zu untersuchen, die sich heute auf dem Kryptomarkt abspielen. Die gute Nachricht ist, dass sich die Volumina von den Mehrjahrestiefs, die Ende 2022 erreicht wurden, deutlich erholt haben.
Betrachtet man die vorherigen Volumenmuster, so scheinen wir uns auf einem ähnlichen Level zu befinden wie zu Beginn des Jahres 2022 und 2021. Beide Male kam es zu sehr unterschiedlichen Ergebnissen. In welche Richtung wir uns bewegen, ist reine Spekulation. Für einen nachhaltigen Aufwärtstrend brauchen wir auf jeden Fall einen Anstieg des Volumens, mit dem wir begonnen haben und einen Anstieg der Liquidität, der bisher noch nicht eingetreten ist.
Wenn man die Volumina pro Börse aufschlüsselt, ist es eine Angelegenheit zwischen Binance und allen anderen. Vor allem Coinbase konnte trotz der Sorgen um die USD-Paare und dem Launch des eigenen Layers 2 (Base) keine Marktanteile gewinnen.
Eine Schlussfolgerung aus dem Volumenanteil pro Börse ist, dass nur sehr wenig Volumen tatsächlich in US-Börsen und damit in USD-Paare fliesst. Die Aufteilung des Volumens zwischen Stablecoin und USD unterstreicht diese Schlussfolgerung, wobei der Anteil der Stablecoins am Volumen in nur etwas mehr als einem Jahr von 77% auf 95% gestiegen ist.
Fazit
Die Realität ist, dass USD-Paare von den Anlegern zugunsten von Stablecoins aufgegeben werden und zwar schon seit einiger Zeit. Das macht den Mangel an USD-Zahlungswegen eher zu einem institutionellen Problem als zu einem Anlegerproblem. Die Folgewirkungen der verringerten Liquidität, die wir in Bezug auf Markttiefe, Spreads und Slippage gesehen haben, werden sich jedoch auf jeden in diesem Bereich auswirken.
Wir sind zuversichtlich, dass jemand in den USA in der Lage sein wird, ein Zahlungsnetzwerk ähnlich wie SEN oder Signet anzubieten. Die Marktlücke ist einfach zu gross, um sie nicht zu füllen. Sobald und nur sobald dies geschieht, werden wir einen Liquiditätsschub erleben. Die Market Maker werden sich wohler fühlen, wenn sie in diesem Bereich Liquidität anbieten. Ein Liquiditätsschub bedeutet weniger Volatilität und eine attraktivere Anlageklasse für die nächste Welle von Anlegern, die den nächsten Bullenzyklus einleiten wird.
