Bitcoin Mining als Geschäft

Unter Mining versteht man das Hinzufügen von Transaktionen zu Bitcoins öffentlichem Hauptbuch. Dies ist die einzige Möglichkeit, neue Bitcoin zu erstellen und ein sehr teurer Prozess. Wir untersuchen die Geschichte und die Rentabilität von Bitcoin-Mining-Geschäften.

Das Bitcoin-Mining hat seit seiner Einführung im Jahr 2009 einen langen Weg zurückgelegt. Die kumulativen Einnahmen aus dem Bitcoin-Mining beliefen sich bis zum 4. August 2020 auf knapp 19 Milliarden US-Dollar, wobei allein im Jahr 2020 bisher etwa 2,8 Milliarden US-Dollar erwirtschaftet wurden. Da das Bitcoin-Mining immer raffinierter wird, untersucht dieser Artikel die Rentabilität eines Mining-Unternehmens in der Zukunft. Dazu betrachten wir zunächst die Entwicklung der Rentabilität des Minings seit den Anfängen der Branche.

Im ersten Abschnitt dieses Artikels wird analysiert, wie sich die Mining-Industrie im Hinblick auf die hohe Preisempfindlichkeit vom Bitcoin Preis entwickelt hat. Im zweiten Abschnitt stellen wir verschiedene Möglichkeiten vor, wie man mit dem Bitcoin-Mining in Berührung kommen kann. Schliesslich wird im letzten Abschnitt des Artikels die Rentabilität eines Bitcoin-Mining-Geschäfts unter Verwendung einer Analyse des Discounted Cashflows (DCF) untersucht.

Warum sollten sich Investoren für Bitcoin-Mining oder die Hashrate des Bitcoin-Netzwerks interessieren?

Anleger, die Long-Positionen in Gold halten, neigen dazu, nach Möglichkeiten zu suchen, mit Gold-Mining in Berührung zu kommen. In ähnlicher Weise haben Anleger, die Long-Positionen in Bitcoin halten, damit begonnen, nach Möglichkeiten zu suchen, um mit der Hashrate des Bitcoin-Netzwerks in Berührung zu kommen, da die Hashrate die Mining-Aktivität misst.

Beachten Sie, dass die Hashrate auch angibt, wie sicher eine Blockchain ist; ein höheres Mass an Sicherheit erhöht den Wert von Bitcoin (BTC). Je höher die Hashrate, desto teurer ist es, das Netzwerk anzugreifen.

Wie sind wir hierher gekommen?

In den frühen Tagen von Bitcoin konnte man Bitcoin-Mining auf jedem Computer betreiben. Wer einen Block abbaute, erhielt 50 BTC als Belohnung. Bitcoin ist ein Proof of Work System; statistisch gesehen erhalten diejenigen, die die meiste Arbeit geleistet haben, eine Belohnung. Als Bitcoin an Fahrt gewann, entwickelten die Miner effizientere Methoden zum Mining von Bitcoin, was bedeutete, dass jeder härter arbeiten musste, um die gleiche Anzahl von Bitcoins zu erhalten.

Bitcoin-Halvings treten etwa alle vier Jahre auf (mehr über Bitcoin-Halvings finden Sie hier). Die Effizienz im Mining muss verdoppelt werden, um sicherzustellen, dass die Rentabilität gleich bleibt (ceteris paribus). CPU-Mining ersetzte GPU-Mining, letzteres wurde durch FPGA-Mining ersetzt. Die erste ASIC-Mining-Maschine wurde 2013 von Canaan auf den Markt gebracht und hatte einen 130-nm-Chip. Neuere ASICs haben eine Chipgrösse von ca. 7 nm und sind damit wesentlich effizienter.

Als einige Miner spezielle Maschinen zum Bitcoin-Mining einsetzten, mussten sich andere ebenfalls weiterentwickeln. Effizienzsteigerung bedeutete nicht nur die Verbesserung der Mining-Maschinen, sondern auch die Optimierung des Betriebs, um die Kosten im Zaum zu halten. So verloren die Hobbybastler ihren Anteil an die raffinierten Miner. Neue Arten des Mining machten die alten Methoden überflüssig, und die Eintrittsbarriere für Solo-Miner wuchs.

BTC ist oft die einzige Einnahmequelle der Miner. Da die Betriebsausgaben (operational expenditure, opex) in Fiat-Währungen ausgedrückt werden, sind die Miner bei der weiteren Unterstützung des Bitcoin-Netzwerks in hohem Masse auf den BTC-Preis angewiesen. Nach und nach haben Hersteller von Mining Equipment und Miner die Geräte und den Betrieb optimiert, um die Preissensibilität zu verringern. Infolgedessen haben die Kapitalausgaben (capital expenditures, capex) zugenommen und die Betriebsausgaben sind, wie in Abbildung 1 dargestellt, zurückgegangen.

Abbildung 1: Rückgang der Betriebsausgaben auf Kosten der Erhöhung der Kapitalausgaben.

Quelle: Hashrateindex, SEBA Research

Als die Preisvolatilität vom Bitcoin-Preis sich negativ auf die Einnahmen der Miner auswirkte, hat die Mining-Industrie an allen Fronten Anstrengungen unternommen, um die Sensibilität des BTC-Preises zu verringern und versucht, die Gewinnschwelle bei den Kapital- und Betriebsausgaben so früh wie möglich zu erreichen. Um zu verstehen, wie sich die Mining Ausrüstung im Laufe der Jahre entwickelt hat, müssen wir untersuchen, wie sich die Empfindlichkeit der Break-Even-Tage gegenüber dem Bitcoin-Preis bei neuen Geräten entwickelt hat. Wir betrachten vier Benchmark-Geräte für das Mining – Bitmains S7, S9, S17 pro und S19 pro – und analysieren die Empfindlichkeit im Zusammenhang mit der Einführung aller vier Serien.

Was uns in diesem Artikel interessiert, ist das Verhältnis zwischen Break-Even-Tagen (BED) und dem Preis von Bitcoin für verschiedene Gerätegenerationen. Abbildung 2 stellt diese Empfindlichkeit mit einer Preiselastizität des BED dar.

Abbildung 2: Preiselastizität der Break-Even-Tage

Wie in Abbildung 2 zu sehen ist, ist die Preiselastizität der Break-Even-Tage bei neueren Geräten geringer als bei früheren Generationen, was darauf hindeutet, dass Maschinen der neueren Generation weniger preisempfindlich sind. Dieser Befund lässt sich bei jedem Preis beobachten. Bei jeder Technologie gilt: Je höher der Preis im Vergleich zum Zeitpunkt der Markteinführung ist, desto empfindlicher wird er, was bedeutet, dass die Gewinnschwelle schnell erreicht wird. Wenn sich der Preis von BTC am Tag nach der Markteinführung verdoppelt, wird der Break-Even-Point intuitiv viel schneller erreicht als vorher. Fällt der Preis jedoch unmittelbar nach der Markteinführung, dauert es zwar länger, bis die Gewinnschwelle erreicht wird, aber die Empfindlichkeit ist geringer. Der Grund dafür ist, dass der operative Break-Even-Preis von Bitcoin bei Maschinen der neuen Generation niedriger ist als bei Maschinen der älteren Generation.

In der letzten Spalte von Abbildung 3 sehen wir, dass im gegenwärtigen Umfeld (Hashrate und Preis ab August 2020) nur die neuesten Gerätegenerationen überleben. Dieses Ergebnis zeigt sowohl den Wettbewerbsdruck, unter dem die Miner stehen, als auch, warum die Miner gezwungen sind, die Technologie regelmässig zu erneuern, um ihren Betrieb zu optimieren. Das Ergebnis zeigt auch, dass sich das Mining zu einer Industrie entwickelt, in der nur gut organisierte, grosse Unternehmen überleben.

Abbildung 3: Break-Even-Tage für verschiedene Geräte beim Markteintritt und heute

Quelle: SEBA Research. Hashrateindex

Wege, mit Bitcoin-Mining in Berührung zu kommen

Nachdem wir hinreichend festgestellt haben, wie sich die Ausrüstung für das Bitcoin-Mining im Laufe der Jahre verändert hat, erörtern wir als nächstes, wie Investoren in Berührung mit Bitcoin-Mining kommen können.

  1. Equity-Route: Der einfachste Weg für traditionelle Anleger, ein mit Bitcoin-Mining in Berührung zu kommen, besteht darin, Aktien von Unternehmen zu erwerben, die im Mining-Geschäft tätig sind. Zu den börsennotierten Akteuren gehören Mining-Unternehmen wie HIVE Blockchain Technologies, Hut 8 Mining, Marathon Patent Group usw. sowie Hersteller von Mining-Equipment wie Canaan und NVIDIA, um nur einige zu nennen.
  2. Hashrate Futures: Eine spezifischere Art und Weise, mit Hashrate oder Bitcoin-Mining in Berührung zu kommen, ist die Verwendung von Hashrate-Futures, die von einigen Börsen angeboten werden. Zum Beispiel hat FTX vierteljährliche Futures, die auf der Grundlage des durchschnittlichen Schwierigkeitsgrades während des Quartals abgerechnet werden.
  3. Cloud Mining: Investoren können mit Cloud Mining Hashrate kaufen. In diesem Fall stellt die Hosting-Firma die Infrastruktur für Investoren zur Verfügung. Die Investoren werden entsprechend ihren Anteilen an den Miningbetrieben bezahlt. Obwohl dies ein bequemer Weg ist, um mit Hashrate in Berührung zu kommen, wurde dieser Weg in der Vergangenheit von betrügerischen Unternehmen genutzt, um Investoren zu täuschen, und ist daher kein empfehlenswerter Weg, um in das Mining einzusteigen.
  4. Bitcoin minen: Bitcoins direkt zu minen ermöglicht es Investoren, die Kontrolle zu behalten und die Miningbedingungen je nach Bedarf zu optimieren. Dies ist nach wie vor der sauberste Weg, um in das Bitcoin-Mining einzusteigen, erfordert jedoch eine ständige Beaufsichtigung.

Mining als Geschäft

Jetzt wo wir die Entwicklung verstehen, können wir die Tragfähigkeit des Mining-Geschäfts anhand eines Beispiels auf der Grundlage des aktuellen Umfelds untersuchen.

Die erste Frage, die es zu beantworten gilt, ist, warum sich jemand mit dem Bitcoin-Mining beschäftigen sollte, wenn man Bitcoin einfach zum Marktpreis kaufen kann. Investoren, die langfristig auf Bitcoin setzen, haben durch das Mining die Möglichkeit, Bitcoin zu einem Preis zu erwerben, der unter dem Marktpreis liegt. Zum Zeitpunkt des Verfassens dieses Artikels liegt der Preis für Bitcoin beispielsweise bei etwa 12.000 USD. Die Kosten für das Mining von Bitcoin gemäss unseren Annahmen (Gesamthashrate = 130 nm TH/s; 96% Auslastung; Stromkosten = 0,06 USD pro kWH) liegen jedoch bei etwa 6.500 USD. Somit ermöglicht das Mining-Geschäft Investoren derzeit den Erwerb von Bitcoin mit einem Rabatt von etwa 45%.

Das Bitcoin-Mining hat drei Hauptfaktoren: Stromkosten, Kapitalausgaben (Kauf von Maschinen und Einrichtungskosten) und Bitcoin-Preis. In unserem Beispiel haben wir eine Discounted-Cashflow-Analyse (DCF) für ein Bitcoin-Mining-Geschäft für einen Zeithorizont von 36 Monaten (die erwartete Lebensdauer einer Maschine) mit einem anfänglichen Investitionsaufwand von 1 Million USD durchgeführt.

Performance des Mining-Geschäfts

Bei den gegebenen Annahmen ist der Kapitalwert (NPV) am höchsten, wenn das Geschäft am Ende der Amtszeit (in diesem Beispiel 36 Monate) beendet wird. Diese Behauptung kann sich ändern, wenn sich das Geschäftsumfeld ändert. Wenn z.B. der BTC-Preis nicht so hoch ist wie angenommen, kann der NPV ein Maximum früher als erwartet erreichen. Abbildung 4 zeigt die Ergebnisse unserer Berechnung.

Abbildung 4: NPV, EBITDA, und Salvage Value

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Die Betriebskosten können entweder durch den Verkauf der verdienten BTC oder durch vorhandene Barmittel gedeckt werden. Beide Strategien sind unter Minern weit verbreitet. Geht man jedoch davon aus, dass der BTC-Preis eine steigende Tendenz aufweist, ist es sinnvoller, die laufenden Kosten aus vorhandenem Geld zu bezahlen. In den Abbildungen 5 und 6 werden Cashflow- und Endwertveränderungen, die sich aus verschiedenen Opex-Strategien ergeben, verglichen.

Abbildung 5: Cash-Flow und Endwertdifferenz bei verschiedenen Opex-Strategien

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Abbildung 6: Unterschiede im kumulierten Gesamtbetrag von BTC und im Endwert bei verschiedenen Opex-Strategien

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Bei der aktuellen Gesamt-Netzwerk-Hashrate wird der monatliche Betriebsgewinn auf etwa 33.600 USD berechnet. Abbildung 7 zeigt, wie sich der monatliche Betriebsgewinn eines Unternehmens ändert, wenn sich die Gesamt-Netzwerk-Hashrate und der Bitcoin-Preis ändern.

Abbildung 7: Monatliche Sensitivitätsanalyse des Betriebsgewinns auf der Grundlage des Bitcoin-Preises und der Gesamt-Netzwerkhashrate

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Bei den gegebenen Annahmen scheint das Beispiel des Mining-Geschäfts auch dann tragfähig zu sein, wenn die Hashrate rasch und der Bitcoinpreis moderat steigt.

Wirtschaftliche Vertretbarkeit

Wie bereits erwähnt, ermöglicht es das Mining Investoren einfach, Bitcoins zu Kosten zu erwerben, die unter dem Marktpreis liegen. Obwohl die Anzahl der Break-Even-Tage weniger empfindlich auf den Bitcoin-Preis reagiert als früher, hat der Preis einen erheblichen Einfluss auf das Geschäft.

Der Anteil an der Hashrate des Gesamtnetzes bestimmt die Rentabilität eines Mining-Geschäfts. In dem bisherigen Beispiel haben wir angenommen, dass die Hashrate des Unternehmens konstant bleibt. Es ergeben sich zwei Möglichkeiten: die Gesamt-Hashrate steigt oder die Gesamt-Hashrate sinkt. Was geschieht im jeweiligen Fall?

Die Gesamthashrate steigt signifikant

Die Hashrate des Gesamtnetzes steigt tendenziell exponentiell im Gleichschritt mit dem Preis. Daher ist es wahrscheinlich, dass signifikante Preissteigerungen die Gesamt-Hashrate in die Höhe treiben werden. In einem Fall, in dem der Anteil des Unternehmens an der Gesamt-Hashrate steigt, macht ein Anstieg des Bitcoin-Preises den gesunkenen Anteil an der Gesamt-Hashrate wieder wett. Wenn sich beispielsweise sowohl der Bitcoin-Preis als auch die Hashrate auf 24.000 USD bzw. 260 Millionen TH/s verdoppeln, bleibt der monatliche Betriebsgewinn des Unternehmens bei etwa 33.000 USD.

Die Gesamthashrate sinkt signifikant

Wenn der Preis für Bitcoins sinkt, sind Miner mit hohen Betriebskosten aufgrund höherer Stromkosten gezwungen, ihren Betrieb einzustellen. Infolgedessen sinkt die Gesamt-Hashrate und der Anteil des verbleibenden Unternehmens an der Gesamt-Hashrate steigt.

Wenn beispielsweise der Bitcoin-Preis um 50% auf 6.000 USD und die Gesamt-Hashrate um 50% auf 65 Millionen TH/s sinkt, bleibt der monatliche Betriebsgewinn intakt.

Abbildung 8: Wirtschaftliche Vertretbarkeit von Mining-Geschäften

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Risiken

Das Bitcoin-Mining ist eine Vollzeitbeschäftigung. Es gibt viele Nuancen, die Investoren kennen und beachten sollten, darunter die Auswahl eines Mining-Pools, die Aushandlung von Stromverträgen, die Wahl des geografischen Standorts der Anlage und vieles mehr. Wenn Investoren nicht bereit sind, einem Bitcoin-Mining-Geschäft Vollzeit Aufmerksamkeit zu widmen, gibt es andere Wege, die in Betracht gezogen werden sollten, wie z.B. Hashrate-Futures oder Dollar-Kosten-Durchschnittsberechnungen in Bitcoin selbst.

Wenn der Bitcoin-Preis nicht erheblich steigt, kann es schwierig sein, die Investitionsausgaben wieder hereinzuholen.

Wie bereits in der Vergangenheit geschehen, können Störungen bei der Herstellung von Mining-Geräten zu einer neuen Generation von Mining-Maschinen führen, die das Potenzial haben, die aktuelle Generation von Ausrüstungen überflüssig zu machen.

Konklusion

Bitcoin-Mining hat sich im Laufe der Jahre zu einem anspruchsvollen Industriezweig entwickelt. Minern und Ausrüstungsherstellern ist es gelungen, die Abhängigkeit von Preis und Stromkosten bis zu einem gewissen Grad zu reduzieren. Angesichts des derzeitigen Umfelds weist unsere Analyse darauf hin, dass das Bitcoin-Mining in den nächsten drei Jahren ein lukratives Geschäft sein könnte.

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Über den Autor

Yves Longchamp

Yves Longchamp ist Head Research bei SEBA Bank. Zuvor war er tätig bei Ethenea Independent Investor, Pictet & Cie, UBS und der Schweizerischen Nationalbank. Marktfinanzierung und Makroökonomie sind die Forschungsthemen, die seine Karriere auszeichnen, die ihn von der SNB zu Grossbanken und Vermögensverwaltern in die Welt der digitalen Assets führte