Grayscale beschreibt bullische Bitcoin-Marktstruktur

Der grösste Vermögensverwalter für digitale Assets, Grayscale Investments, veröffentlichte letzte Woche eine Studie zu Bitcoin. Darin führt der Asset-Manager aus, weshalb sie die grösste Krypto-Währung als attraktive Anlage einschätzen und warum der nächste „Bull Run“ bevorstehen könnte.

Grayscale Investments ist der weltweit größte Investmentmanager für digitale Währungen und verwaltet nach eigenen Angaben mehr als 5,8 Milliarden Dollar (Stand August 2020). Um die Bedeutung von Bitcoin aufzuzeigen, beginnt die jüngste veröffentlichte Studie mit einem Abstecher in die monetäre Geschichte der USA. Nach Meinung des US-Vermögensverwalters, hat gerade die aktuelle Finanzstruktur und die Inflation einen grossen Einfluss auf die Nachfrage nach einem knappen Geldgut wie Bitcoin. Ein Überblick:

Das Jahr 1971 und die Aufhebung des Goldstandards

Seit die Vereinigten Staaten 1971 den Goldstandard aufgehoben haben, sind Vermögenswerte stark gestiegen, währenddem die Löhne stagnierten. Das zeigt sich in einem Vergleich zwischen der Entwicklung des Bruttoinlandproduktes und dem Reallohnwachstum. Diese sich vergrößernde Kluft hat weitere expansive wirtschaftspolitische Massnahmen nach sich gezogen, die bis heute anhalten.

Reales BIP-Wachstum & Reallohnwachstum

Quelle: Grayscale, Federal Reserve Bank, United States Census Bureau

Durch die sehr lockere Geldpolitik in den letzten 50 Jahren wurde der Markt dazu angeregt, Schulden aufzunehmen, um Assets zu erwerben. In der Rezession von 2008 mussten einige dieser Schulden abgebaut werden. Zusätzlich wurde Quantitative Easing (QE) implementiert, um den Wertzerfall von Vermögenswerten aufzuhalten und die Wirtschaft zu unterstützen. Dies führte laut Grayscale zum Problem, dass die Geldströme hauptsächlich in Assets und nicht in die Wirtschaft floss.

In der Zeit von 2008 bis 2014 expandierte die Federal Reserve seine Bilanz von <1 Billion USD zu über 4 Billionen. Als die Wirtschaft sich erholte, wurde 2018 versucht die Bilanz zu reduzieren. Als Reaktion fiel der S&P 500 ca. 20% in nur 3 Monaten. Es sieht also so aus, als könnte QE nicht rückgängig gemacht werden, ohne die Finanzmärkte abstürzen zu lassen.

Abbildung 2: Bilanzexpansion pro Woche (in Millionen USD)

Die Fed druckt mehr und schneller denn je / Quelle: Grayscale, Bloomberg

In einer Zeit von unvorstellbaren Konjunkturprogrammen versuchen immer mehr Investoren sich vor der expandierenden Geldmenge zu schützen. Laut Grayscale könnte Bitcoin hier durch die verifizierbare Knappheit und einem Angebot, das nicht künstlich erhöht werden kann, attraktiv sein.

Bitcoin Bewertung

Viele Investoren mögen zwar zustimmen, dass eine knappe, digitale Form von Geld Sinn machen würde. Trotzdem können sie Bitcoin keinen Wert zuweisen. Da Bitcoin keine Cashflows generiert, muss Bitcoin ähnlich wie Gold bewertet werden: Durch die relative Bewertung von Angebot-/ und Nachfrage.

Relative Valuation

Die einfachste Möglichkeit Bitcoin zu bewerten, ist es mit anderen Wertanlagen zu vergleichen. Im Mai 2020 veröffentlichte der bekannte Investor Paul Tudor Jones seinen Vergleich von Bitcoin zu finanziellen Vermögenswerten, Bargeld und Gold:

Abbildung 3: Paul Tudor Jones Wertanlage-Ranking

Quelle: “Macro Outlook”-Brief von Paul Tudor Jones

Auch wenn Bitcoin laut dem Investor die tiefste Punktzahl hatte, müsste die Marktkapitalisierung viel höher sein. In Jones’ eigenen Worten:

„Was mich überraschte, war nicht, dass Bitcoin als Letzter eingestuft wurde, sondern dass er so gut abgeschnitten hat. Bitcoin hatte eine Gesamtpunktzahl, die fast 60 % der Gesamtpunktzahl der Finanzanlagen entspricht, hat aber eine Marktkapitalisierung, die 1/1200 davon beträgt. Bitcoin erzielte 66 % des Wertes von Gold als Wertaufbewahrungsmittel, hat aber eine Marktkapitalisierung, die 1/60 des ausstehenden Goldwertes entspricht. Irgendetwas scheint hier nicht in Ordnung zu sein, und ich vermute, es ist der Preis von Bitcoin“. – Paul Tudor Jones

Es gibt also viel Aufwärtspotenzial für Bitcoin, wenn die restlichen Hürden wie Regulierung, Vertrauen, Adoption, etc. überwunden werden können.

Angebot und Nachfrage

Grayscale zählt sehr viele Bitcoin-Metriken auf und erklärt ihre Bedeutung, wir werden uns hier auf die Wichtigsten begrenzen:

Aktive Coins

Da das Bitcoin-Netzwerk völlig transparent ist, ist eine gute Übersicht der Marktstruktur möglich. In der nachfolgenden Abbildung werden Coins, die seit 1-3 Jahren nicht mehr bewegt wurden, «Holders» zugewiesen. Coins, die in den letzten 90 Tagen bewegt wurden, gehören Spekulanten. Eine Zunahme an Holders bedeutet Akkumulation (bullischer Indikator) und eine Zunahme in Spekulanten bedeutet Distribution (bärischer Indikator). Ähnlich wie Anfangs 2016 (vor dem historischen Bull Run) steigt die Anzahl der Holders momentan im Vergleich zu den relativ wenigen Spekulanten.

Abbildung 4: Holder vs. Spekulanten Index

Quelle: Grayscale, Coin Metrics

Stock-to-Flow Modell

Mit dem Stock-to-Flow Modell versuchen Investoren die Knappheit von Waren zu messen. Es wird berechnet, indem man die existierende Menge durch den jährlichen Produktionszuwachs teilt. Waren mit hohen Stock-To-Flow Werten (Gold, Silber, Bitcoin, …) wurden historisch gesehen als Wertaufbewahrungs-mittel (bzw. Geld) verwendet. Auch auf Bitcoin wird das Modell gerne angewendet.

Abbildung 5: Stock-to-Flow Modell

Beziehung zwischen Stock-To-Flow und Bitcoin Preis inkl. Prognose / Quelle: Grayscale, Coin Metrics, PlanB

Abgesehen davon, dass Bitcoin Dienstleistungen von immer mehr traditionellen Finanzunternehmen unterstützt wird, kann auch direkt auf der Bitcoin-Blockchain einen Nachfragezuwachs verzeichnet werden. Die Metrik «Daily Active Addresses (DAA)», also die gesamte Anzahl von Addressen, die an einem Tag eine Bitcoin-Transaktion durchführen, kann ein Überblick über das Netzwerkwachstum verschaffen.

Investoren wollen normalerweise als Resultat höherer Aktivität auch ein Preiswachstum sehen. Die nächste Abbildung zeigt, dass das DAA-Niveau auf dem höchsten Stand seit dem 2017er Bitcoin-Boom ist. Das könnte bedeuten, dass die Adoption weiter gestiegen ist und wir am Beginn eines neuen Markt-Zyklus stehen.

Abbildung 6: Täglich aktive Addressen (DAA)

Quelle: Grayscale, Coin Metrics

Konklusion der Studie

Da die Nachfrage nach Wertaufbewahrung während der aktuellen monetären Expansion zunehmen dürfte, könnte Bitcoin als begrenzter digitaler Vermögenswert gut positioniert sein. Das gegenwärtige wirtschaftliche Umfeld zieht Investoren zu knappen Wertanlagen wie Bitcoin hin und bietet eine überzeugende Gelegenheit, Bitcoin als Teil eines widerstandsfähigen Portfolios einzubetten.

Obwohl weiterhin viele Leute Bitcoin keinen Wert zuschreiben können, zeigen fast alle Metriken eine ähnliche Marktstruktur wie 2016, das Jahr vor dem historischen Bull Run auf. Die Bitcoin Nachfrage steigt stetig, während das Angebot nicht erhöht werden kann. Im Gegensatz zu 2017 ist die notwendige Infrastruktur vorhanden, um die Nachfrage zu befriedigen.

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