In diesem Deep Dive wird die Marktstruktur von Ethereum (ETH) untersucht und bewertet, ob ein Spot-ETF das gleiche Niveau an Begeisterung hervorrufen könnte, wie es bei Bitcoin (BTC) der Fall war. Dies würde zu einer Rallye vor dem Entscheidungstermin im Mai führen.
In dieser Woche untersuchen wir den Zustand von ETH, einschliesslich eines Blicks darauf, wie sich die Volumina und Derivate nach dem Start der Bitcoin-ETFs in der vergangenen Woche entwickelt haben. Zum ersten Mal seit 2021 ist die Korrelation zwischen BTC und ETH unter ihren langjährigen Durchschnitt von 0.71 gefallen. Es ist kein Zufall, dass dies an dem Tag geschah, an dem die Bitcoin-Spot-ETFs den Handel aufnahmen. Monatelang haben sich die Kurse der beiden Kryptowährungen unterschiedlich entwickelt, da BTC vom ETF-Hype und von Spekulationen profitierte, während ETH eine relativ träge Rallye erlebte.
Seit dem Merge hat Ethereum eine ganze Reihe von Narrativen erlebt: Deflation und Ultra Sound Money, Layer 2s, liquide Staking-Derivate (LSDs), Restaking und jetzt ETFs, mit Danksharding am Horizont. Die niedrigen Transaktionsgebühren von Solana und die Airdrops haben zu einem Wiederaufleben des Netzwerks geführt und das SOL:ETH-Verhältnis auf Mehrjahreshochs gebracht. Trotz all dieser konkurrierenden Narrativen scheint es, dass die potenzielle Zulassung von Spot-ETFs im Moment dominiert.
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BTC vs. ETH: Handelstrends
Wir können uns ansehen, was mit BTC im Vorfeld der ETF-Zulassung geschah, um ein Gefühl für die Aussichten von ETH zu bekommen. Seit bekannt wurde, dass BlackRock einen börsengehandelten Spot-Fonds für BTC beantragt hatte, legte BTC weitaus mehr zu als ETH. Das änderte sich am Tag der Genehmigung: BTC fiel und ETH erholte sich, was auf dem Hype aufbaute, dass ETH als nächstes an der Reihe sein könnte.
Vor der BTC-Zulassung zielten Investoren und Händler auf "ETH-Beta" - Token, die mit ETH verwandt sind, aber eine höhere Volatilität aufweisen, wie Optimism (OP) und Arbitrum (ARB) - statt auf ETH selbst. Nach der Zulassung ist ETH-Beta jedoch eingebrochen, während ETH selbst weniger gefallen ist.
In der vergangenen Woche stieg das ETH-Kassavolumen an den CEXs auf den höchsten Stand seit dem FTX-Zusammenbruch, mit dem grössten Abstand zwischen ETH- und Altcoin-Volumen - zugunsten von ETH - seit März 2023.
Darüber hinaus gab es in der vergangenen Woche die drei Tage mit dem höchsten ETH-Kassavolumen seit Anfang 2023; der 10. 11. und 12. Januar wiesen deutlich höhere Volumina auf als jeder andere Tag im vergangenen Jahr.
Die Daten zu den Derivaten deuten auch darauf hin, dass die jüngsten ETH-Bewegungen grösstenteils von den Kassamärkten und nicht von den Derivatemärkten getrieben wurden. Das deutet darauf hin, dass die aggressive Spekulation auf die ETF-Anträge noch nicht begonnen hat.
September und Oktober markierten einen Tiefpunkt an den Futures-Märkten, als das aggregierte Open Interest (in USD) um mehr als 20% gegenüber den Sommerwerten fiel. Zu dieser Zeit gab es nur geringe Preisbewegungen und die Finanzierungssätze waren neutral; in diesem Diagramm werden die durchschnittlichen Finanzierungssätze aller einbezogenen Börsen verwendet, gewichtet nach dem Open Interest der einzelnen Börsen.
Ende Oktober setzte dann eine Erholung der Preise ein, welche den Anstieg der offenen Positionen übertraf. Das wiederum deutet darauf hin, dass diese Entwicklung weitgehend auf den Kassahandel und nicht auf neue Derivatezuflüsse zurückzuführen ist. Während die offenen Positionen bis zum Jahresende um bis zu 40% stiegen, bewegten sie sich weitgehend parallel zu den Kursen. Der grösste Teil des Anstiegs ist also Kurseffekte zurückzuführen ist.
Steigende Finanzierungsraten zeigen, dass die Händler in dieser Zeit eher long waren. Nach der BTC-Genehmigung haben sich die Raten wieder auf ein neutrales Niveau eingependelt, während die offenen Positionen schneller als der Preis angestiegen sind, was auf verstärkte Leerverkäufe hindeutet. Dennoch haben wir noch keinen grösseren Anstieg des Open Interest gesehen, wie er für einen Bullenmarkt typisch ist.
Wird die Erwartung von ETFs ETH beflügeln?
Bei all dem Hype um Spot-ETFs kann man leicht vergessen, dass Futures-basierte BTC-ETFs schon seit Jahren gehandelt werden, während die ETH-Pendants erst seit ein paar Monaten live sind. Das liefert einen unvollkommenen Anhaltspunkt dafür, wie sich die potenziellen Spot-ETFs der ETH entwickeln könnten.
Im Jahr 2021 war BITO der erste auf BTC-Terminkontrakten basierende ETF, der in den USA notiert war und einen der volumenstärksten Starttage für einen ETF überhaupt verzeichnete. Obwohl die ETH-Futures-ETFs in einem anderen Marktumfeld aufgelegt wurden, war ihr Volumen unbestreitbar enttäuschend. EETH, AETH und EFUT verzeichneten am ersten Handelstag lediglich ein Handelsvolumen von einigen Millionen, was etwa einem Tausendstel des Eröffnungsvolumens von BITO von 1.2 Milliarden Dollar entspricht.
Die Handelsaktivität für diese Produkte hat sich im Laufe der Zeit nicht verbessert. Die Aktivität der ETH-ETFs ist nach wie vor gering, während das Volumen der BTC-Futures-ETFs im Vorfeld der Zulassung der Spot-ETFs stark anstieg.
Dieses unzureichende Volumen ist wahrscheinlich zumindest teilweise auf die Tatsache zurückzuführen, dass alle Anleger in ETH-Futures-ETFs auf eine potenzielle Staking-Rendite von mehr als 4% pro Jahr verzichten und gleichzeitig eine Kostenquote von mindestens 0.66% tragen müssen. Spot-ETFs würden einige der Ineffizienzen vermeiden, welche mit Futures-ETFs verbunden sind, würden aber keine Staking-Rendite bieten. Und dann wäre da noch die Frage, ob sie überhaupt zugelassen werden, da die regulatorische Position von ETH in den USA lange Zeit undurchsichtiger war als die von BTC.
Fazit
Obwohl es einen gewissen Hype um ETH-ETF-Anträge gibt, deuten die Daten darauf hin, dass die aggressive Spekulation noch nicht begonnen hat. Das ETH-Handelsvolumen ist in die Höhe geschnellt, aber an den Derivatemärkten fehlten die verräterischen Anzeichen für die Positionierung von Spekulanten. Auch der Handel mit ETH-Futures-ETFs verlief in den letzten Monaten schleppend.
Die Korrelation zwischen ETH und BTC ist auf ein Mehrjahrestief gesunken, da jeder Vermögenswert reift und seine eigenen Narrativen entwickelt. Während ETFs in der Geschichte von BTC einer der stärksten Katalysatoren waren, bleibt abzuwarten, ob ETH in der Lage sein wird, dies zu wiederholen. ETH hat jedoch viele Narrativen, auf welche sich die Kryptowährung stützen kann. Wenn ETFs keine Begeisterung auslösen, können es vielleicht neue Layer 2s oder der Erfolg von EigenLayer und Restaking.
