Stellen Sie sich vor, Sie versuchen, Ihr Haus zu verkaufen, aber anstatt mit einem Immobilienmakler zusammenzuarbeiten, müssten Sie einen Käufer finden, der genau Ihr Haus zu genau Ihrem Preis genau zu dem Zeitpunkt haben möchte, zu dem Sie verkaufen möchten.
Dieses Problem des „doppelten Zusammentreffens von Wünschen“ plagt die Märkte seit Anbeginn des Handels. Auf den Finanzmärkten wird dieses Problem von Market Makern gelöst – spezialisierten Teilnehmern, die jederzeit zum Kauf oder Verkauf bereitstehen und von der geringen Differenz zwischen ihren Kauf- und Verkaufspreisen profitieren. Bei oft gehandelten Vermögenswerten (z.B. AAPL-Aktien) ist dieser Prozess nahtlos geworden. Sie öffnen Ihre Robinhood-App, tippen auf die Schaltfläche „Kaufen“ und sind sofort Eigentümer von Aktien zum angezeigten Preis. Es fühlt sich an wie Magie – aber hinter dieser einfachen Interaktion verbirgt sich ein komplexes Netz von Marktmachern. Anstatt darauf zu warten, dass Sie mit einem anderen Privatanleger zusammengeführt werden, der genau die gleiche Anzahl von Aktien verkaufen möchte, stehen diese spezialisierten Händler bereit, um Ihren Auftrag sofort auszuführen. Diese entscheidende Funktion verhindert Marktversagen, indem sie für konstante Liquidität sorgt. Ohne sie wären wir mit hoher Volatilität, Liquiditätsengpässen und unzuverlässiger Preisfindung konfrontiert.
Doch die Art und Weise, wie wir diesen wesentlichen Service erbringen, hat sich im Laufe der Jahrzehnte dramatisch verändert. Von menschlichen Händlern, die auf Börsenparketts lautstark agieren, über Algorithmen, die in Mikrosekunden arbeiten, bis hin zu dezentralen Protokollen, die in Blockchain-Netzwerken laufen, hat jeder Technologiesprung die Frage neu gestellt, wer am Market Making teilnehmen kann und wie sie es tun.
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NYSE: Das traditionelle Finanzparadigma
Die New York Stock Exchange, der Inbegriff des traditionellen Finanzwesens, arbeitet mit Geschwindigkeiten, die jenseits des menschlichen Vorstellungsvermögens liegen. Während wir uns vielleicht eine Sekunde Zeit nehmen, um eine Maustaste zu drücken, reagieren die grössten Market Maker und Hochfrequenzhändler über 100'000 Mal schneller und arbeiten in Mikrosekunden – Millionstel Sekunden. Eine Handvoll dieser zertifizierten Market Maker dominiert das Handelsvolumen. Die Eintrittsbarrieren sind enorm: Um einen Sitz an der Börse zu erhalten, sind erhebliches Kapital und eine Genehmigung der SEC erforderlich, während der Wettbewerb eine Spitzentechnologie erfordert, um Informationen mit diesen unmenschlichen Geschwindigkeiten zu verarbeiten.
Diese Notwendigkeit der Geschwindigkeit, in Kombination mit strengen regulatorischen Anforderungen, hat das Market Making in den Händen einiger weniger mächtiger Akteure konzentriert. Nur zwei Firmen – Citadel Securities und GTS – wickeln über 75% der an der NYSE notierten Wertpapiere ab. Ihre Dominanz zeigt, wie das moderne Market Making zu einem Spiel geworden ist, das nur noch denjenigen vorbehalten ist, die sowohl umfangreiche regulatorische Hürden überwinden als auch den Wettbewerb im Mikrosekundenbereich finanzieren können.
Dieses technologische Wettrüsten dient dem Überleben: Stellen Sie sich vor, Elon Musk twittert über Tesla – dann müssen Market Maker ihre Notierungen innerhalb von Mikrosekunden anpassen, sonst riskieren sie massive Verluste an Hochfrequenzhändler, die die Nachrichten zuerst sehen. Dieser „toxische Fluss“, bei dem schnellere Händler langsamere Händler ausstechen können, hat das Umfeld für menschliche Händler und Einzelhandelsakteure zunehmend unwirtlich gemacht. Erfolg erfordert nicht nur Kapital und Zustimmung, sondern auch die Fähigkeit, schneller als die Konkurrenz auf Informationen zu reagieren.
Die Brücke: zentralisierte Krypto-Börsen
Zentralisierte Kryptowährungsbörsen wie Binance stellen einen Evolutionsschritt in der Demokratisierung des Market Making dar. Im Gegensatz zu den strengen Anforderungen der NYSE kann auf diesen Plattformen jeder mit ausreichendem Kapital zum Market Maker werden. Sie arbeiten mit Latenzzeiten im Millisekundenbereich – etwa 1.000-mal langsamer als die NYSE, aber für die meisten Zwecke schnell genug – und bieten attraktive Gebührenstrukturen mit Maker-Rabatten, um die Teilnahme zu fördern.
Diese Börsen stellen jedoch ein gefährliches Paradoxon dar: Sie erfordern dasselbe Vertrauen wie das traditionelle Finanzwesen – die Verwahrung von Nutzervermögen – und arbeiten dabei oft mit weitaus weniger behördlicher Aufsicht. Im Gegensatz zur strengen SEC-Aufsicht der NYSE operieren viele Krypto-Börsen in regulatorischen Grauzonen oder Rechtsoasen.
Der Zusammenbruch von FTX im Jahr 2022 hat diese Gefahren brutal aufgedeckt. Was als einer der fortschrittlichsten Handelsplätze mit einem täglichen Handelsvolumen von Milliarden erschien, entpuppte sich als katastrophal schlecht verwaltet. Kundengelder wurden heimlich an ein verbundenes Handelsunternehmen überwiesen, was eine Implosion von 32 Milliarden Dollar auslöste. Dies war kein Einzelfall – QuadrigaCX, Mt. Gox und andere gescheiterte Börsen erzählen eine ähnliche Geschichte. Das Muster weckte das Interesse an wirklich dezentralen Alternativen, bei denen Marktvorgänge eher durch Code als durch Vertrauen geregelt werden.
Die DeFi-Revolution: automatisiertes Market Making
Im Jahr 2018 trat Uniswap mit einem radikalen Vorschlag auf den Plan: Was wäre, wenn Market Making überhaupt keine Orderbücher benötigte? Anstatt Gebote und Anfragen wie bei traditionellen Börsen abzugleichen, wurde ein vollständig automatisierter Ansatz unter Verwendung intelligenter Verträge eingeführt.
Nehmen wir Alice, eine Kleinanlegerin, die Liquidität bereitstellen möchte, aber nicht über die ausgefeilte Infrastruktur traditioneller Market Maker verfügt. Über den automatisierten Market Maker (AMM) von Uniswap kann sie ETH und USDC im Wert von 10'000 US-Dollar in einen Liquiditätspool einzahlen und erhält Gebühren für jeden Handel.
Das V2-Protokoll von Uniswap führte diesen Ansatz durch eine einfache konstante Produktformel ein und zeigte, wie intelligente Verträge komplexe Marktfunktionen automatisieren und gleichzeitig das Gegenparteirisiko reduzieren können. Die Möglichkeit, Liquidität ohne Zwischenhändler bereitzustellen, stellte grundlegende Annahmen über die Marktstruktur in Frage.
Die passive Natur von Uniswap hat jedoch erhebliche Einschränkungen aufgezeigt. Während der Turbulenzen auf dem Kryptomarkt im Mai 2022 erlitten viele Liquiditätsanbieter erhebliche Verluste, da sich die Preise an zentralisierten Börsen wie Binance schneller bewegten, als die Pools von Uniswap sich anpassen konnten, wodurch Arbitrage-Möglichkeiten entstanden, die den Liquiditätsanbietern schadeten. Während die konzentrierten Liquiditätspositionen von Uniswap V3 ein aktiveres Management ermöglichten, machten höhere Gasgebühren diese Funktion für grössere Akteure attraktiver – und schufen ironischerweise einige der Eintrittsbarrieren neu, die sie ursprünglich beseitigen wollten. Der Markt brauchte eine andere Lösung.
Die hybride Zukunft? Orderbuch-DEXes
Zwischen den Vertrauensanforderungen von CeFi und den passiven Pools von Uniswap benötigte der Markt einen Mittelweg: ein reaktionsschnelles Orderbuchsystem, das kein blindes Vertrauen in Börsen oder die hohen Gasgebühren von Uniswap erforderte. Hier fanden Plattformen wie HyperLiquid ihre Nische.
Diese dezentralen Börsen arbeiten mit Latenzzeiten im Millisekundenbereich, die mit Standardhardware erreichbar sind, und führten das traditionelle Orderbuchmodell wieder ein, jedoch mit einer entscheidenden Neuerung. Durch die Priorisierung von Stornierungsnachrichten innerhalb jedes Blockchain-Blocks geben sie den Marktmachern genügend Zeit, ihre Positionen anzupassen, bevor die Geschäfte abgeschlossen werden. Dies bedeutet, dass Marktmacher toxische Ströme vermeiden können, ohne die komplexe Infrastruktur zentralisierter Börsen zu benötigen.
Diese Designentscheidung hat die Eintrittsbarrieren drastisch gesenkt. Einzelhändler machen inzwischen etwa 50 % des Handelsvolumens aus, was einen starken Kontrast zu den Modellen von TradFi oder sogar Uniswap darstellt. Diese Zugänglichkeit hat jedoch ihren eigenen Preis: Obwohl diese Plattformen nicht vollständig dezentralisiert sind – sie verwenden Multi-Signatur-Verträge für die Verwahrung von Vermögenswerten – stellen sie ein pragmatisches Gleichgewicht zwischen Vertrauenswürdigkeit und Leistung dar.
Ein Blick in die Zukunft
Die Entwicklung des Market Making ist nicht einfach eine Geschichte, in der menschliche Händler durch Algorithmen oder zentralisierte Börsen durch dezentralisierte ersetzt werden. Vielmehr offenbart sie eine grundlegende Spannung: den Kompromiss zwischen Geschwindigkeit, Zugänglichkeit und Vertrauen. Traditionelle Börsen waren auf Geschwindigkeit optimiert, schufen aber hohe Barrieren. Zentralisierte Krypto-Börsen senkten diese Barrieren, erforderten aber blindes Vertrauen. Automatisierte Market Maker eliminierten die Vertrauensanforderungen, opferten aber die Reaktionsfähigkeit. Jetzt suchen Hybridlösungen nach einem Gleichgewicht.
Für traditionelle Finanzfachleute sind diese Innovationen von Bedeutung, da sie die Grundannahmen über die Marktstruktur in Frage stellen. Was wäre, wenn das Market Making keine Mikrosekundengeschwindigkeiten erfordern würde? Was wäre, wenn Vertrauen durch Code ersetzt werden könnte? Mit zunehmender Reife der Blockchain-Technologie und der Weiterentwicklung der regulatorischen Rahmenbedingungen könnten traditionelle Börsen Elemente des automatisierten Market Making übernehmen, während dezentrale Plattformen ihre Geschwindigkeit und Effizienz weiter verbessern.
Die Zukunft gehört wahrscheinlich keinem einzelnen Modell, sondern denen, die sich in diesem Spektrum von Lösungen zurechtfinden und verstehen, wann Geschwindigkeit wichtiger ist als Vertrauen oder wann Zugänglichkeit wichtiger ist als Leistung. Die wesentliche Funktion des Market Making – die Bereitstellung von Liquidität – bleibt unverändert, aber die Instrumente dafür haben sich vervielfacht.
